人民幣國際化迅猛發(fā)展的勢頭，到底有多少是人民幣升值預(yù)期帶來的？外匯儲備相應(yīng)增加是不是必要的代價？路徑如何調(diào)整？

    兩年間一直推出人民幣國際化扶持式政策的央行，最新的相關(guān)文件中開始出現(xiàn)了“暫�！弊盅�。

    7月18日，央行貨政二司以郵件通知的形式，要求暫停境內(nèi)企業(yè)從境外銀行直接融入人民幣(除貿(mào)易融資外)，外企投注差貸款亦包括在內(nèi)。

    投注差貸款是指外商投資企業(yè)投資總額與注冊資本的差額部分向境外銀行的貸款。

    央行內(nèi)部人士解釋，這樣做的原因正是出于“當(dāng)前宏觀調(diào)控和穩(wěn)健貨幣政策背景”考慮。

    自從2009年7月正式啟動跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點起以來，人民幣國際化就一直與外匯儲備迅猛增加、收付結(jié)構(gòu)失衡等現(xiàn)象齊頭并進(jìn)。從而引發(fā)外界疑問：人民幣國際化迅猛發(fā)展的勢頭，到底有多少是人民幣升值預(yù)期帶來的？人民幣國際化的路徑是否需要調(diào)整？

    外界的疑問主要基于央行2010年四季度貨幣政策執(zhí)行報告中的數(shù)據(jù)：人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)5063億元中，進(jìn)口結(jié)算約占85%-90%。

    中國社科院金融研究所副所長殷劍鋒表示，在跨境結(jié)算中，出口貿(mào)易人民幣用得比較少，所以導(dǎo)致跨境貿(mào)易中出現(xiàn)了貨幣替代現(xiàn)象，原先的外匯需求沉淀在央行。

    進(jìn)口結(jié)算增量里有多少是真正為了進(jìn)口，有多少混水摸魚，央行雖然無從判斷，但已開始采取系統(tǒng)性防范措施，就在前述郵件通知發(fā)布之前，央行下發(fā)了《關(guān)于明確跨境人民幣業(yè)務(wù)相關(guān)問題的通知》，詳細(xì)指出銀行在辦理跨境資金劃轉(zhuǎn)的時候的具體賬戶操作細(xì)節(jié)，要求銀行準(zhǔn)確向央行報送業(yè)務(wù)信息。

    圍堵人民幣“熱錢”

    新近進(jìn)口結(jié)算需求大增的原因和上一輪并不同。去年10月出現(xiàn)的中銀香港人民幣結(jié)算額度告罄現(xiàn)象，原因是很多結(jié)算額度未按規(guī)定用到貿(mào)易項下，而事實上是在套利、套匯，如今更多是因為國內(nèi)信貸緊縮，人民幣融資成本增加，不少企業(yè)開始選擇從境外融入人民幣。

    “現(xiàn)在內(nèi)地支付給香港的人民幣，比香港支付給內(nèi)地的多很多，比例是2∶1，所以凈額匯到香港。很多企業(yè)拿著人民幣想賣出來，有部分不愿意賣的是等升值，但是很多企業(yè)是有需要賣出來�！毕愀劢鸸芫挚偛藐惖铝卦诮邮茇斝隆缎率兰o(jì)》專訪時佐證了這一點。

    人民幣國際化的開始，使得跨境資本流動不僅僅以外匯的形式，也有可能以人民幣的形式出現(xiàn)。

    規(guī)范人民幣跨境流動，圍堵人民幣“熱錢”開始成為高歌猛進(jìn)的人民幣國際化中另一個問題。

    而隨著央行允許用人民幣在境外直接投資，資本項下的人民幣流動也在增長。據(jù)央行統(tǒng)計，至2011年4月末，各試點地區(qū)共辦理人民幣跨境投融資交易金額1133.44億元。

    因此，央行在前述郵件中明確指出：“即日起中國人民銀行總行暫停受理境內(nèi)企業(yè)直接從境外銀行融入人民幣業(yè)務(wù)(包括有外商投資企業(yè)投注差額度的銀行貸款，貿(mào)易融資除外)，其他業(yè)務(wù)如股東貸款仍按原來程序由廣州地區(qū)結(jié)算銀行報我分行轉(zhuǎn)報總行審批�！�

    業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，這主要是為了規(guī)范人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的行為。

    由于香港與內(nèi)地的利差等原因，企業(yè)會產(chǎn)生從境外融入人民幣的意愿。而匯信資本董事總經(jīng)理葉翔認(rèn)為，境內(nèi)一些特殊行業(yè)，如房地產(chǎn)企業(yè)也需要資金。

    接近央行的資深人士告訴財新《新世紀(jì)》，現(xiàn)在有一種做法是內(nèi)地企業(yè)提供擔(dān)保，境外企業(yè)如香港企業(yè)借款，這樣做主要是因為香港和內(nèi)地的利差大。

    一位外管局官員表示，這種內(nèi)保外貸的方式會形成一定對外債務(wù)，以前進(jìn)口直接購匯，現(xiàn)在進(jìn)口不必購匯，通過貿(mào)易融資，相當(dāng)于做延期支付，對國內(nèi)肯定有一些影響，“暫�！辈⒉皇且馕吨�人民幣國際化進(jìn)程更謹(jǐn)慎了，“央行從來沒有回避人民幣國際化中的風(fēng)險，但要考慮還有一些不確定因素。”

    央行希望，此舉一方面使人民幣能在海外多飛一會兒，而不是迅速流回內(nèi)地，另一方面可規(guī)范跨境資本流動，即堵人民幣“熱錢”。

    此外，接近央行的知情人士透露，央行即將出臺境內(nèi)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)境外項目人民幣融資試點相關(guān)文件，以進(jìn)一步規(guī)范境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在境外項目進(jìn)行人民幣融資等相關(guān)業(yè)務(wù)。

    而央行在《關(guān)于明確跨境人民幣業(yè)務(wù)相關(guān)問題的通知》中也明確表示，“為確保相關(guān)業(yè)務(wù)穩(wěn)妥有序開展，防范熱錢流入”，人民幣FDI對國家限制類和重點調(diào)控類項目暫不受理。用于新設(shè)立企業(yè)出資、并購境內(nèi)企業(yè)、提供股東貸款等需求，按個案試點審批辦理。

    推高外儲？

    人民幣國際化加快推進(jìn)為外界“詬病”的另一個原因，就是“推高了外匯儲備”，但事實果真如此嗎？

    7月12日，央行公布，截至今年上半年，國家外匯儲備余額為3.1975萬億美元，同比增長30.3%。

    葉翔認(rèn)為，外儲增加是人民幣國際化中不可避免的必經(jīng)階段。這與中國的貿(mào)易結(jié)構(gòu)有關(guān)，中國貿(mào)易順差主要是對發(fā)達(dá)國家，而歐美等發(fā)達(dá)國家支付以美元為主。

    人民幣在巴西、東盟等發(fā)展中國家的接受度和認(rèn)可度較高，也是中國貿(mào)易逆差的主要對手方。但與這些國家的貿(mào)易量較小，在這種貿(mào)易結(jié)構(gòu)下，外儲增加不可避免。

    央行貨政二司副司長邢毓靜此前解釋說，這是由于涉及到出口退稅問題，出口企業(yè)的跨境人民幣結(jié)算試點名單確定的較晚，在去年年底才確定，等于出口企業(yè)收回人民幣的業(yè)務(wù)從去年年底才起步，而此時進(jìn)口企業(yè)支付人民幣的業(yè)務(wù)已經(jīng)大范圍開展了一段時間，造成二者暫時性落差較大。

    中行一位負(fù)責(zé)跨境貿(mào)易結(jié)算的相關(guān)人士向財新《新世紀(jì)》記者表示，目前收付結(jié)構(gòu)已有所改善，去年年底確認(rèn)的出口退稅企業(yè)有67000余家，現(xiàn)在試點確定后，商業(yè)來往的周期已經(jīng)進(jìn)行到正式貿(mào)易階段，比去年年底應(yīng)該已經(jīng)有所好轉(zhuǎn)。至今，市場人士分析均使用的是央行截至去年年底提供的數(shù)據(jù)，并未有最新一步數(shù)據(jù)公布。

    前述資深人士表示，人民幣存量在香港有5000多億元，相當(dāng)于900多億美元，與現(xiàn)存外匯儲備相比“九牛一毛”。

    這部分沉淀在香港的人民幣資金有兩個原因：一是人民幣升值預(yù)期下，境外一部分企業(yè)收了人民幣，存下來作為升值資產(chǎn)；二是時間滯后原因，內(nèi)地收人民幣的企業(yè)有6.7萬多家，從簽合同、到熟悉市場，要有一段時間，“不能看一時一勢，現(xiàn)在香港已經(jīng)慢慢有個趨勢，付出和收回的人民幣1︰1。目前人民幣回流渠道也比較窄，但這也是一個漸進(jìn)的過程”。

    不過，金融專家余永定近期在清華大學(xué)的一次論壇上表示，人民幣國際化目前的效果與初衷“南轅北轍”，無論是外匯儲備還是降低匯率風(fēng)險，都沒有達(dá)到預(yù)期的效果，而人民幣國際化應(yīng)與資本項目開放等一系列改革相配套，金融領(lǐng)域的開放必須謹(jǐn)慎。

    接近外匯監(jiān)管層的人士表示，在現(xiàn)有條件下推進(jìn)可兌換不是問題，對跨境資金流動監(jiān)測也完全可以通過賬戶封閉運行解決，反而比在目前不開放狀態(tài)下圍堵各個“灰色渠道”更容易。

    路徑模式

    對于人民幣國際化中的具體路徑，及資本項下開放速度，業(yè)界早有爭議。

    盡管央行始終稱并無明晰的人民幣國際化具體路徑，以及資本項下的開放速度，所有的政策都是以滿足企業(yè)和實際需求為主。

    一位接近央行的人士表示，按照目前的模式看，這一路徑事實已經(jīng)形成：人民幣已經(jīng)以貿(mào)易形式走出去，以香港這一離岸市場為緩沖地帶，在境外開始量的增長和促進(jìn)其他國家的接受度。

    據(jù)央行統(tǒng)計，目前已經(jīng)有11個國家(地區(qū))與中國簽訂了本幣互換協(xié)議，總規(guī)模達(dá)8342億元，而人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算的地區(qū)已經(jīng)擴(kuò)展至126個國家(地區(qū))，2011年一季度人民幣結(jié)算金額累計已達(dá)3603.2億元。

    目前在香港沉積了3000億元的人民幣存款。殷劍鋒表示，香港以人民幣計價交易的金融產(chǎn)品非常匱乏，比如說以人民幣計價的債券，在中央政府支持的條件下，依然只有人民幣存款不到四分之一的規(guī)模。

    他認(rèn)為，人民幣國際化初始階段的模式應(yīng)該是漸進(jìn)的資本輸出、以及構(gòu)建以中國跨國企業(yè)為主導(dǎo)的全球產(chǎn)業(yè)鏈，不應(yīng)過度強調(diào)人民幣在境外是否自由使用的問題。

    有業(yè)界人士質(zhì)疑，目前的國際化進(jìn)程中，境外人民幣的持有者主要是為了賭升值而持有，從而造成了拿著人民幣不愿投出，人民幣無法在香港及境外充分流動的情況，也有悖于人民幣國際化的初衷。

    財新《新世紀(jì)》首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平表示，人民幣能否真正成為國際貨幣，并不是由中國而是由國際市場決定的�！耙坏┤嗣駧派�值潛力逐步消失，海外個人和機(jī)構(gòu)持有人民幣的意愿便可能直線下降�！�