人民幣國際化迅猛發展的勢頭，到底有多少是人民幣升值預期帶來的？外匯儲備相應增加是不是必要的代價？路徑如何調整？

    兩年間一直推出人民幣國際化扶持式政策的央行，最新的相關文件中開始出現了“暫停”字眼。

    7月18日，央行貨政二司以郵件通知的形式，要求暫停境內企業從境外銀行直接融入人民幣(除貿易融資外)，外企投注差貸款亦包括在內。

    投注差貸款是指外商投資企業投資總額與注冊資本的差額部分向境外銀行的貸款。

    央行內部人士解釋，這樣做的原因正是出于“當前宏觀調控和穩健貨幣政策背景”考慮。

    自從2009年7月正式啟動跨境貿易人民幣結算試點起以來，人民幣國際化就一直與外匯儲備迅猛增加、收付結構失衡等現象齊頭并進。從而引發外界疑問：人民幣國際化迅猛發展的勢頭，到底有多少是人民幣升值預期帶來的？人民幣國際化的路徑是否需要調整？

    外界的疑問主要基于央行2010年四季度貨幣政策執行報告中的數據：人民幣結算業務5063億元中，進口結算約占85%-90%。

    中國社科院金融研究所副所長殷劍鋒表示，在跨境結算中，出口貿易人民幣用得比較少，所以導致跨境貿易中出現了貨幣替代現象，原先的外匯需求沉淀在央行。

    進口結算增量里有多少是真正為了進口，有多少混水摸魚，央行雖然無從判斷，但已開始采取系統性防范措施，就在前述郵件通知發布之前，央行下發了《關于明確跨境人民幣業務相關問題的通知》，詳細指出銀行在辦理跨境資金劃轉的時候的具體賬戶操作細節，要求銀行準確向央行報送業務信息。

    圍堵人民幣“熱錢”

    新近進口結算需求大增的原因和上一輪并不同。去年10月出現的中銀香港人民幣結算額度告罄現象，原因是很多結算額度未按規定用到貿易項下，而事實上是在套利、套匯，如今更多是因為國內信貸緊縮，人民幣融資成本增加，不少企業開始選擇從境外融入人民幣。

    “現在內地支付給香港的人民幣，比香港支付給內地的多很多，比例是2∶1，所以凈額匯到香港。很多企業拿著人民幣想賣出來，有部分不愿意賣的是等升值，但是很多企業是有需要賣出來。”香港金管局總裁陳德霖在接受財新《新世紀》專訪時佐證了這一點。

    人民幣國際化的開始，使得跨境資本流動不僅僅以外匯的形式，也有可能以人民幣的形式出現。

    規范人民幣跨境流動，圍堵人民幣“熱錢”開始成為高歌猛進的人民幣國際化中另一個問題。

    而隨著央行允許用人民幣在境外直接投資，資本項下的人民幣流動也在增長。據央行統計，至2011年4月末，各試點地區共辦理人民幣跨境投融資交易金額1133.44億元。

    因此，央行在前述郵件中明確指出：“即日起中國人民銀行總行暫停受理境內企業直接從境外銀行融入人民幣業務(包括有外商投資企業投注差額度的銀行貸款，貿易融資除外)，其他業務如股東貸款仍按原來程序由廣州地區結算銀行報我分行轉報總行審批。”

    業內人士認為，這主要是為了規范人民幣跨境貿易結算的行為。

    由于香港與內地的利差等原因，企業會產生從境外融入人民幣的意愿。而匯信資本董事總經理葉翔認為，境內一些特殊行業，如房地產企業也需要資金。

    接近央行的資深人士告訴財新《新世紀》，現在有一種做法是內地企業提供擔保，境外企業如香港企業借款，這樣做主要是因為香港和內地的利差大。

    一位外管局官員表示，這種內保外貸的方式會形成一定對外債務，以前進口直接購匯，現在進口不必購匯，通過貿易融資，相當于做延期支付，對國內肯定有一些影響，“暫停”并不是意味著人民幣國際化進程更謹慎了，“央行從來沒有回避人民幣國際化中的風險，但要考慮還有一些不確定因素。”

    央行希望，此舉一方面使人民幣能在海外多飛一會兒，而不是迅速流回內地，另一方面可規范跨境資本流動，即堵人民幣“熱錢”。

    此外，接近央行的知情人士透露，央行即將出臺境內銀行業金融機構境外項目人民幣融資試點相關文件，以進一步規范境內金融機構在境外項目進行人民幣融資等相關業務。

    而央行在《關于明確跨境人民幣業務相關問題的通知》中也明確表示，“為確保相關業務穩妥有序開展，防范熱錢流入”，人民幣FDI對國家限制類和重點調控類項目暫不受理。用于新設立企業出資、并購境內企業、提供股東貸款等需求，按個案試點審批辦理。

    推高外儲？

    人民幣國際化加快推進為外界“詬病”的另一個原因，就是“推高了外匯儲備”，但事實果真如此嗎？

    7月12日，央行公布，截至今年上半年，國家外匯儲備余額為3.1975萬億美元，同比增長30.3%。

    葉翔認為，外儲增加是人民幣國際化中不可避免的必經階段。這與中國的貿易結構有關，中國貿易順差主要是對發達國家，而歐美等發達國家支付以美元為主。

    人民幣在巴西、東盟等發展中國家的接受度和認可度較高，也是中國貿易逆差的主要對手方。但與這些國家的貿易量較小，在這種貿易結構下，外儲增加不可避免。

    央行貨政二司副司長邢毓靜此前解釋說，這是由于涉及到出口退稅問題，出口企業的跨境人民幣結算試點名單確定的較晚，在去年年底才確定，等于出口企業收回人民幣的業務從去年年底才起步，而此時進口企業支付人民幣的業務已經大范圍開展了一段時間，造成二者暫時性落差較大。

    中行一位負責跨境貿易結算的相關人士向財新《新世紀》記者表示，目前收付結構已有所改善，去年年底確認的出口退稅企業有67000余家，現在試點確定后，商業來往的周期已經進行到正式貿易階段，比去年年底應該已經有所好轉。至今，市場人士分析均使用的是央行截至去年年底提供的數據，并未有最新一步數據公布。

    前述資深人士表示，人民幣存量在香港有5000多億元，相當于900多億美元，與現存外匯儲備相比“九牛一毛”。

    這部分沉淀在香港的人民幣資金有兩個原因：一是人民幣升值預期下，境外一部分企業收了人民幣，存下來作為升值資產；二是時間滯后原因，內地收人民幣的企業有6.7萬多家，從簽合同、到熟悉市場，要有一段時間，“不能看一時一勢，現在香港已經慢慢有個趨勢，付出和收回的人民幣1︰1。目前人民幣回流渠道也比較窄，但這也是一個漸進的過程”。

    不過，金融專家余永定近期在清華大學的一次論壇上表示，人民幣國際化目前的效果與初衷“南轅北轍”，無論是外匯儲備還是降低匯率風險，都沒有達到預期的效果，而人民幣國際化應與資本項目開放等一系列改革相配套，金融領域的開放必須謹慎。

    接近外匯監管層的人士表示，在現有條件下推進可兌換不是問題，對跨境資金流動監測也完全可以通過賬戶封閉運行解決，反而比在目前不開放狀態下圍堵各個“灰色渠道”更容易。

    路徑模式

    對于人民幣國際化中的具體路徑，及資本項下開放速度，業界早有爭議。

    盡管央行始終稱并無明晰的人民幣國際化具體路徑，以及資本項下的開放速度，所有的政策都是以滿足企業和實際需求為主。

    一位接近央行的人士表示，按照目前的模式看，這一路徑事實已經形成：人民幣已經以貿易形式走出去，以香港這一離岸市場為緩沖地帶，在境外開始量的增長和促進其他國家的接受度。

    據央行統計，目前已經有11個國家(地區)與中國簽訂了本幣互換協議，總規模達8342億元，而人民幣跨境貿易結算的地區已經擴展至126個國家(地區)，2011年一季度人民幣結算金額累計已達3603.2億元。

    目前在香港沉積了3000億元的人民幣存款。殷劍鋒表示，香港以人民幣計價交易的金融產品非常匱乏，比如說以人民幣計價的債券，在中央政府支持的條件下，依然只有人民幣存款不到四分之一的規模。

    他認為，人民幣國際化初始階段的模式應該是漸進的資本輸出、以及構建以中國跨國企業為主導的全球產業鏈，不應過度強調人民幣在境外是否自由使用的問題。

    有業界人士質疑，目前的國際化進程中，境外人民幣的持有者主要是為了賭升值而持有，從而造成了拿著人民幣不愿投出，人民幣無法在香港及境外充分流動的情況，也有悖于人民幣國際化的初衷。

    財新《新世紀》首席經濟學家黃益平表示，人民幣能否真正成為國際貨幣，并不是由中國而是由國際市場決定的。“一旦人民幣升值潛力逐步消失，海外個人和機構持有人民幣的意愿便可能直線下降。”